Paul Krugman 「流動性選好説、貸付資金説、ニーアル・ファーガソン」（2009年5月2日）

Paul Krugman, “Liquidity preference, loanable funds, and Niall Ferguson (wonkish)”（The Conscience of a Liberal, May 2, 2009）

ジョー・ノセラ（Joe Nocera）が木曜日に行われたイベント――The New York Review of BooksとPEN World Voicesがスポンサーで、僕も参加した――について記事を書いているが、イベントの最中に僕が一番ガックリさせられたことには触れられていない。僕らが生きているのは「マクロ経済学の暗黒時代」で、これまでに苦労して獲得されてきた知識が忘れ去られてしまっていることを示すさらなる証拠を目の当たりにしたのだ。

その証拠というのは、財政拡張策は景気を冷え込ませるというニーアル・ファーガソン（Niall Ferguson）の「説明」だ。財政拡張策は名目金利を上昇させるだろうからというのがその理由だ。ファーガソンの発言だったと思う（何しろ有名人がたくさんいたので、誰がどの発言をしたのか区別するのが難しくて）。ともあれ、あんな発言を耳にするというのは本当に残念なことだ。学問的に洗練されていると思っている当世の人たちよりもジョン・ヒックス（John Hicks）の方が1937年の時点（pdf）でこの問題についてずっとよく理解していたわけだから。

今のような苦境に陥っているのはなぜかというと、世界的に貯蓄が過剰だからだと考えられるわけだが、そのことを再度説明してみるのも有益かもしれない。なぜなら、世界的に貯蓄が過剰なようだと、財政拡張策が景気を刺激しない限りは名目金利は上昇しないだろうからだ。

ファーガソンが考えていることを僕なりに推し量ると、利子率の水準は「貯蓄の供給」と「貯蓄に対する需要」によって決まると考えているんだと思う。いわゆる「貸付資金」（“loanable funds”）説と呼ばれているやつで、どのテキストにも載っている。僕が書いたテキストにも載っている。図にすると以下のようになる。

S は貯蓄。I は投資支出。r は利子率だ。

　

完全雇用が達成されないでいる可能性を考慮すると、この図は不完全だと指摘したのはケインズだ。その理由は、貯蓄も投資もGDPの水準に依存するからだ。例えば、GDPが増えて所得も増えると、そのうちの一部が貯蓄に回されるだろうから、貯蓄曲線が右方にシフトする（S1→S2）。GDPが増えると投資需要も増える（投資曲線も右方にシフトする）可能性があるが（I1→I2）、貯蓄の増加が投資の増加を上回るのが通常だ。すなわち、GDPが増えると、利子率は低下する。下図のように。

つまりは、貸付資金の供給（貯蓄）と貸付資金に対する需要（投資）だけに照らして利子率の水準がどうなるかを知ることはできないのだ。GDPの水準がこれこれの時に利子率の水準がこれこれになると教えてくれるのが貸付資金説なのだ。別の言い方をすれば、貸付資金説は、利子率とGDPとの関係を定義しているわけである。下図のように。

この図は、経済学入門の講義でも教えられるIS曲線そのものだ。通常は別のやり方で導出されるけれど。利子率が与えられると投資需要が決まって、投資需要が決まると乗数効果が働いてGDPの水準が決まる。通常であれば、そのようにしてIS曲線が導出される。しかしながら、導き方が違っているだけで、到達する結論は同じだ。同じモデルを違ったやり方で提示しているに過ぎないのだ。

ところで、GDPの水準はどうやって決まるのだろう？　そのことを知るためには、「流動性選好」（“liquidity preference”）――「貨幣の供給」と「貨幣に対する需要」――を付け加える必要がある。最近では話をもっと単純化して、中央銀行が利子率を目標とする水準に誘導するためにマネーサプライを調整すると想定されることが多い。言い換えると、中央銀行がIS曲線上の1点を選ぶわけだ。

さて、僕らが置かれている現実に話を移そう。今のFedが選べる最低の利子率はゼロ％だ。でも、利子率をゼロ％にまで下げても完全雇用を達成するには力不足だ。上の図でも示されているように、完全雇用を達成するために必要な利子率の水準はマイナスなのだ。僕だけの意見じゃない。フィナンシャル・タイムズ紙によると、望ましいFF金利（政策金利）の水準はマイナス5％というのがFedで働くエコノミストの推計結果なのだ。

貸付資金説に照らしてこの状況を図示するとどうなるだろうか？　完全雇用が達成されたとした場合の「貸付資金の供給」と「貸付資金に対する需要」を描くと、以下のような感じになる。

利子率がゼロ％でも貯蓄が投資を上回るわけだ。それこそが問題なのだ。

政府が借り入れを増やしたら（財政拡張策に乗り出して財政赤字が拡大したら）どうなるだろうか？　政府が借り入れを増やしたら、過剰な貯蓄の一部が吸収される。その過程で総需要が増える。GDPが増える。少なくとも過剰な貯蓄が吸収し尽くされないでいる間は、政府が借り入れを増やしても民間の支出はクラウドアウト（抑制）されない。言い換えると、「流動性の罠」に陥っている間は、政府が借り入れを増やしても民間の支出はクラウドアウトされないのだ。

政府が大量に借り入れをすることにも問題があるのは確かだ。政府債務の残高が膨れ上がるというのもそのうちの一つだ。そういう問題を軽んじるつもりはない。例えば、アイルランドのように、厳しい不況に陥っているというのに、政府債務の残高が累積しているせいで財政緊縮を強いられている国もある。しかしながら、世界規模での過剰な貯蓄――行き場を求めて彷徨っている過剰な貯蓄――こそが僕らが直面している真の問題であることに変わりはないのだ。